AH股溢價(jià)率回升背後的啓示

原創(chuàng)

日期：2025年11月6日 下午7:02作者：毛婷 編輯：Danna

長(zhǎng)期以來(lái)，A股對(duì)應(yīng)H股的繫統(tǒng)性溢價(jià)是兩地市場(chǎng)的常態(tài)，但2025年這一格局被打破。

伴隨港股反彈，恒生滬深港通AH股溢價(jià)指數(shù)今年以來(lái)累跌17.14%，寧德時(shí)代（03750.HK）、招商銀行（03968.HK）、濰柴動(dòng)力（02338.HK）等優(yōu)質(zhì)企業(yè)甚至出現(xiàn)A股較H股折價(jià)的罕見(jiàn)倒掛。

然而，最近一個(gè)月，此溢價(jià)指數(shù)又再回升。

從9月末的117.21點(diǎn)，回升至當(dāng)前（2025年11月6日）的118.53點(diǎn)，見(jiàn)下圖。

這背後又是什麼原因?qū)е拢?/p>

變化：跨市場(chǎng)行情分化，估值價(jià)差被動(dòng)拉大

近一個(gè)月，A股與港股走勢(shì)出現(xiàn)分化。

A股市場(chǎng)反彈，滬指更重回4000點(diǎn)關(guān)口，半導(dǎo)體、算力等科技賽道領(lǐng)漲，與之形成對(duì)比的是，恒生指數(shù)震蕩回落，10月份的單月跌幅達(dá)3.53%，26000點(diǎn)關(guān)口得而復(fù)失。

同時(shí)，美股持續(xù)創(chuàng)下歷史新高，引發(fā)跨境資金虹吸效應(yīng)，進(jìn)一步加劇港股的流動(dòng)性壓力。

熱潮：港股新股湧動(dòng)，資金分流效應(yīng)凸顯

2025年港股IPO市場(chǎng)迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)，前10個(gè)月外加11月前4個(gè)交易日的募資總額或達(dá)2,438.55億港元（Wind數(shù)據(jù)），是2024年全年IPO募資總額的2.77倍，時(shí)隔四年再次突破兩千億港元大關(guān)。

A股企業(yè)成為赴港上市的核心力量，且A股企業(yè)赴港，發(fā)售價(jià)通常都較其A股股價(jià)折讓?zhuān)瑹霟岬拇蛐率袌?chǎng)吸引資金向一級(jí)市場(chǎng)集中，導(dǎo)致港股二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性被分流，間接放大了AH溢價(jià)水平。

降溫：南向資金流入放緩，配置力量邊際弱化

前期推動(dòng)港股估值修復(fù)、AH溢價(jià)收斂的核心力量——南向資金，顯現(xiàn)明顯退潮跡象。

Wind的數(shù)據(jù)顯示，10月份南向資金淨(jìng)買(mǎi)入額為925.02億港元，較9月份的1,885.18億港元腰斬一半以上，見(jiàn)下圖。

10月南向資金成交額佔(zhàn)港股總成交額（買(mǎi)賣(mài)盤(pán)）的佔(zhàn)比從7月至9月期間的30%以上下降至27%左右，內(nèi)地資金赴港似有見(jiàn)頂跡象，資金流入放緩導(dǎo)致港股核心資產(chǎn)估值修復(fù)動(dòng)力不足，而A股市場(chǎng)在增量資金推動(dòng)下持續(xù)走強(qiáng)，從而加劇了兩地估值的分化。

趨勢(shì)：龍頭倒掛持續(xù)，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)定價(jià)錨穩(wěn)固

值得注意的是，本輪AH溢價(jià)率回升並未改變核心資產(chǎn)的估值格局。

寧德時(shí)代、招商銀行、濰柴動(dòng)力、恒瑞醫(yī)藥（01276.HK）、美的集團(tuán)（00300.HK）、藥明康德（02359.HK）等企業(yè)的H股較A股溢價(jià)狀態(tài)仍在持續(xù)，溢價(jià)率分別達(dá)28.75%、10.82%、9.28%、6.37%、3.56%和0.56%，見(jiàn)下表。

此外，紫金礦業(yè)（02899.HK）、福耀玻璃（03606.HK）、三一重工（06031.HK）等港股與其對(duì)應(yīng)A股的折讓率也幾乎為零，AH價(jià)差相差不大。

這或意味著全球資金對(duì)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的共識(shí)性認(rèn)可，使得這些龍頭企業(yè)獲得機(jī)構(gòu)投資者的長(zhǎng)期配置，估值支撐更為穩(wěn)固。

相比之下，缺乏基本面支撐的標(biāo)的可能會(huì)在資金分流與流動(dòng)性壓力下，進(jìn)一步擴(kuò)大與A股的價(jià)差。

癥結(jié)：IPO過(guò)熱暗藏隱憂，破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)逐步累積

港交所（00388.HK）的數(shù)據(jù)顯示，截至2025年10月31日，已獲批待上市的有19宗，處理中的上市申請(qǐng)有309宗。

財(cái)華社還觀察到，A股公司仍在踴躍地提出赴港上市計(jì)劃，意味著接下來(lái)港股市場(chǎng)會(huì)有更多新股。

港股IPO市場(chǎng)的爆發(fā)式增長(zhǎng)雖然激活了市場(chǎng)動(dòng)力，但狂熱背後的風(fēng)險(xiǎn)已不容忽視：

一方面，募資規(guī)模的快速擴(kuò)張超出市場(chǎng)短期承接能力，對(duì)港股流動(dòng)性形成持續(xù)消耗，或多少會(huì)影響到二級(jí)市場(chǎng)存量資產(chǎn)的估值；

另一方面，部分新股依賴(lài)資金炒作維持熱度，缺乏基本面支撐，隨著打新資金退潮與市場(chǎng)情緒降溫，估值泡沫或?qū)⑵屏选?/p>

11月5日和6日，共有五家公司上市，包括因?yàn)槿A為概念而受到熱捧的賽力斯（09927.HK），以及從美股回流的智駕股文遠(yuǎn)知行-W（00800.HK）和小馬智行-W（02026.HK），但除了生物科技股旺山旺水-B（02630.HK）大漲1.5倍外，其餘四只新股均已破發(fā)。

思考——

近期AH股溢價(jià)指數(shù)的回升，並非單一因素所致，而是A股與港股市場(chǎng)在資金面、情緒面和結(jié)構(gòu)性力量共同作用下的結(jié)果。

短期來(lái)看，市場(chǎng)行情的分化或是直接推手。

A股在科技板塊引領(lǐng)下反彈，而港股則受美股虹吸效應(yīng)等因素影響震蕩走弱，這一「一強(qiáng)一弱」的格局被動(dòng)拉大了估值差，但踏入11月，兩市的波動(dòng)仍在持續(xù)，短期波動(dòng)仍在推動(dòng)AH溢價(jià)的起伏。

另外，港股內(nèi)部流動(dòng)性的重新分配也起到作用。

南向資金流入的邊際放緩，削弱了此前壓製溢價(jià)的核心力量；而IPO市場(chǎng)的空前火熱，如同一個(gè)巨大的「資金蓄水池」，將市場(chǎng)注意力與流動(dòng)性大量吸引至一級(jí)市場(chǎng)，導(dǎo)致二級(jí)市場(chǎng)「失血」，間接助推了AH溢價(jià)水平的擴(kuò)大。

然而，在這一波動(dòng)中，財(cái)華社亦能看到不變的核心。

各行業(yè)龍頭為代表的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，其H股相對(duì)於A股的溢價(jià)或平價(jià)狀態(tài)依然穩(wěn)固。這凸顯了全球資金對(duì)於真正優(yōu)質(zhì)企業(yè)價(jià)值的共識(shí)，其估值「定價(jià)錨」在市場(chǎng)分化中展現(xiàn)出強(qiáng)大的韌性。

展望未來(lái)，AH股溢價(jià)的波動(dòng)仍將延續(xù)：

一方面，港股IPO盛宴雖激活了市場(chǎng)，但其對(duì)流動(dòng)性的消耗與部分新股缺乏基本面支撐的破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，已成為市場(chǎng)潛在的隱憂。

另一方面，兩地市場(chǎng)的資金流向、宏觀政策及企業(yè)盈利前景的變化，將持續(xù)動(dòng)態(tài)地影響這一價(jià)差。但可以確定的是，擁有堅(jiān)實(shí)基本面與核心競(jìng)爭(zhēng)力的龍頭企業(yè)，其估值將更具韌性，而缺乏業(yè)績(jī)支撐的標(biāo)的，其估值波動(dòng)與兩地價(jià)差可能會(huì)進(jìn)一步加劇。

更加值得期待的是，旨在甄選港股核心價(jià)值的第十二屆「港股100強(qiáng)」評(píng)選活動(dòng)現(xiàn)已正式啓動(dòng)。本次活動(dòng)將聚焦於那些如同寧德時(shí)代、招商銀行一般，具備穩(wěn)固定價(jià)錨、能夠穿越市場(chǎng)波動(dòng)的優(yōu)秀上市公司，為投資者在復(fù)雜分化的市場(chǎng)中梳理投資脈絡(luò)，錨定長(zhǎng)期價(jià)值標(biāo)桿，敬請(qǐng)留意。