曼昆解讀 | 香港證監(jiān)會 SFC 發(fā)佈虛擬資產(chǎn)監(jiān)管路線圖，要點(diǎn)有哪些？

2025 年 2 月 19 日，香港證監(jiān)會（SFC）針對虛擬資產(chǎn)市場發(fā)佈了最新監(jiān)管路線圖「A-S-P-I-Re」，旨在進(jìn)一步完善虛擬資產(chǎn)市場監(jiān)管，引入更多類型的虛擬資產(chǎn)產(chǎn)品與功能，平衡香港 Web3 行業(yè)的創(chuàng)新與風(fēng)險管理。

路線圖提出，香港證監(jiān)會接下來會通過 5 大支柱，即市場準(zhǔn)入（Access）、安全保障（Safeguards）、產(chǎn)品創(chuàng)新（Products）、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)（Infrastructure）及關(guān)系管理（Relationships），以及12項行動，包括但不限於優(yōu)化牌照制度、推動OTC及託管服務(wù)監(jiān)管、研究允許專業(yè)投資者交易衍生品及Staking、將香港打造成合規(guī)可信賴的虛擬資產(chǎn)流動中心。

對於曼昆律師而言，該監(jiān)管路線圖的發(fā)佈，也意味著香港 Web3 項目創(chuàng)業(yè)的合規(guī)方向與路徑越發(fā)清晰。因此，本篇文章，曼昆律師就首先對路線圖進(jìn)行歸納總結(jié)，提煉關(guān)鍵監(jiān)管方向以及 Web3 項目入駐香港的相關(guān)合規(guī)事項，以供從業(yè)者了解。

Pillar A：拓展準(zhǔn)入範(fàn)圍

2024 年，香港證監(jiān)會正式實(shí)施虛擬資產(chǎn)交易平臺（VATP）發(fā)牌制度，香港虛擬資產(chǎn)市場的多個虛擬資產(chǎn)交易平臺已獲批運(yùn)營。

然而，市場仍存在準(zhǔn)入壁壘，特別是場外交易（OTC）和託管服務(wù)尚未納入監(jiān)管框架，這不僅影響了市場結(jié)構(gòu)的完整性，也限制了投資者的交易選擇。為此，SFC 在 Pillar A下提出建立 OTC 交易和託管服務(wù)的獨(dú)立許可體系，使非 VATP 業(yè)務(wù)在合規(guī)框架下運(yùn)營。場外交易對於大宗交易至關(guān)重要，而託管機(jī)構(gòu)則是確保資產(chǎn)安全的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，新的牌照制度將填補(bǔ)市場空白，提升香港市場的安全性和透明度。

與此同時，香港虛擬資產(chǎn)市場也不能僅依賴本土虛擬資產(chǎn)交易平臺，諸如流動性提供商（LPs）、全球性虛擬資產(chǎn)交易平臺同樣也能為香港的虛擬資產(chǎn)市場帶來新鮮血液。因此，香港證監(jiān)會同樣也在 2025 年計劃適當(dāng)降低門檻，合規(guī)引入這一類提供商，使本地投資者能夠接入更廣泛的全球交易訂單簿，同時降低交易成本，提高市場流動性。

對於 Web3 企業(yè)而言，Pillar A 的推出意味著市場準(zhǔn)入門檻的變化。計劃在香港提供 OTC 交易或託管服務(wù)的企業(yè)，需要密切關(guān)注新的許可要求，而已獲牌交易平臺也將面臨來自國際平臺的更大競爭壓力。與此同時，全球流動性的開放，將使香港成為更具吸引力的虛擬資產(chǎn)中心，但也對企業(yè)的合規(guī)能力提出了更高要求。

Pillar S：優(yōu)化合規(guī)要求

2024 年末，香港證監(jiān)會針對當(dāng)年的發(fā)牌流程和成果做出總結(jié)，認(rèn)為有必要在保證市場安全的前提下，優(yōu)化合規(guī)流程，提升發(fā)牌速率。與此同時，全球監(jiān)管環(huán)境不斷演變，過於嚴(yán)格的合規(guī)要求可能會降低香港市場的吸引力，阻礙全球流動性的進(jìn)入。

因此，在 Pillar S 下，SFC 提出了一系列調(diào)整方案，以優(yōu)化託管、存儲比例、保險賠償機(jī)制及投資者準(zhǔn)入規(guī)則，確保在維持市場安全的同時，降低不必要的合規(guī)成本，提高市場競爭力。

比如，香港現(xiàn)行的託管要求和冷存儲比例過於僵化，可能導(dǎo)致 VASPs 在高交易量時期面臨流動性管理困難。SFC 計劃在接下來的調(diào)整中允許交易平臺根據(jù)自身風(fēng)險管理策略選擇託管方式和優(yōu)化冷熱存儲比例，同時輔以獨(dú)立審計、實(shí)時監(jiān)控等機(jī)制，確保資金安全的同時提升運(yùn)營效率。此外，強(qiáng)制性保險和賠償機(jī)制也將更具靈活性，未來 VASPs 將能夠基於自身業(yè)務(wù)模式選擇合適的保險方案，而非一刀切的統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)。

在投資者準(zhǔn)入方面，SFC 計劃通過更清晰的產(chǎn)品分類框架，使 Web3 企業(yè)在產(chǎn)品發(fā)行和市場準(zhǔn)入時能夠明確自身合規(guī)路徑。例如，證券型代幣、穩(wěn)定幣、RWA（現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)代幣化）等不同類型的虛擬資產(chǎn)可能適用於不同的監(jiān)管要求，以減少合規(guī)不確定性，並確保投資者的市場透明度。

對於 Web3 企業(yè)而言，Pillar S 的調(diào)整意味著合規(guī)成本的降低，但同時也提出了更高的技術(shù)和風(fēng)控要求。交易平臺和託管機(jī)構(gòu)需根據(jù)新的監(jiān)管框架調(diào)整自身的存儲和安全策略，而計劃進(jìn)入香港市場的項目方則需要更加清晰地定位自身產(chǎn)品的監(jiān)管屬性，以確保合規(guī)運(yùn)營。

Pillar P：擴(kuò)展產(chǎn)品範(fàn)圍

當(dāng)前，香港虛擬資產(chǎn)交易市場主要圍繞現(xiàn)貨市場進(jìn)行。與此同時，以香港最大的持牌交易所 HashKey Exchange 為例，當(dāng)前僅提供少數(shù)主流幣種（如 BTC、ETH），市場整體的產(chǎn)品多樣性較低。相比於全球市場，香港的交易生態(tài)仍存在較大的拓展空間，特別是在衍生品、Staking、借貸、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品等金融工具方面。

因此，Pillar P 的提出，意味著香港證監(jiān)會計劃在合規(guī)框架下拓展更廣泛的可交易產(chǎn)品範(fàn)圍，以適應(yīng)專業(yè)投資者對風(fēng)險管理工具和市場深度的需求。監(jiān)管層的核心思路並非全面放開，而是在投資者適配性原則（Investor Suitability Principle）下，先向?qū)I(yè)投資者（Professional Investors, PI）開放部分高風(fēng)險產(chǎn)品，同時加強(qiáng)透明度和市場監(jiān)管。

首先，SFC計劃允許專業(yè)投資者交易新代幣及虛擬資產(chǎn)衍生品。新代幣上市將建立在更嚴(yán)格的儘職調(diào)查（Due Diligence）和信息披露要求之上，確保符合標(biāo)準(zhǔn)的代幣才能進(jìn)入市場交易。同時，香港證監(jiān)會也將研究虛擬資產(chǎn)衍生品的監(jiān)管框架，以支持專業(yè)投資者進(jìn)行對衝、套利及風(fēng)險管理。

除了交易產(chǎn)品的擴(kuò)展，香港證監(jiān)會還在 Pillar P 下提出探索質(zhì)押及借貸業(yè)務(wù)的合規(guī)框架。目前，全球市場上質(zhì)押及借貸業(yè)務(wù)已經(jīng)成為主流虛擬資產(chǎn)投資策略，但香港對這些服務(wù)的監(jiān)管仍處於灰色地帶。未來，預(yù)計 SFC 將允許受監(jiān)管的交易平臺提供質(zhì)押及借貸業(yè)務(wù)，但可能會要求它們滿足特定的託管、風(fēng)險管理及信息披露標(biāo)準(zhǔn)。

這一系列舉措的落地，意味著香港市場的產(chǎn)品類型將向國際標(biāo)準(zhǔn)靠攏，但同時也要求 Web3 企業(yè)在合規(guī)和風(fēng)控方面投入更多資源。對於計劃在香港提供質(zhì)或借貸服務(wù)的項目方而言，建立安全的資產(chǎn)託管機(jī)制以及透明的收益分配模式 ，或許會成為合規(guī)的關(guān)鍵要素。

Pillar I：增強(qiáng)監(jiān)管能力

前有各種空投釣魚事件，後有總統(tǒng)推薦涉嫌內(nèi)幕交易的 MEME 幣，Web3 市場從來「不缺」市場操縱、欺詐交易、洗錢等問題。然而，目前，SFC 或者說大部分國家和地區(qū)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，對虛擬資產(chǎn)市場的監(jiān)管主要依賴事件觸發(fā)，即出現(xiàn)安全事件才會採取行動。這種事後監(jiān)管模式顯然存在明顯的滯後性，難以有效防範(fàn)市場操縱或欺詐交易。

因此，在 Pillar I 下，SFC 計劃通過新技術(shù)工具和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，優(yōu)化監(jiān)管報告機(jī)制並引入數(shù)據(jù)驅(qū)動的監(jiān)控工具，以增強(qiáng)對市場範(fàn)圍內(nèi)的監(jiān)管能力。SFC 提出，將研究直接報告數(shù)字資產(chǎn)信息的方式，並探索各種數(shù)據(jù)驅(qū)動的監(jiān)控工具，包括交易監(jiān)控、區(qū)塊鏈情報、錢包追蹤等，以更早識別欺詐、金融犯罪和市場不當(dāng)行為。

與此同時，SFC 計劃加強(qiáng)跨機(jī)構(gòu)合作，包括但不限於與香港警方、香港金管局（HKMA）、國際證券監(jiān)管組織（IOSCO）等機(jī)構(gòu)合作，共同打擊市場操縱及非法交易。

對於 Web3 企業(yè)，尤其是虛擬資產(chǎn)交易平臺而言，Pillar I 的監(jiān)管升級意味著更嚴(yán)格的數(shù)據(jù)報送義務(wù)和更高的交易透明度要求。因此，企業(yè)需加強(qiáng)合規(guī)管理和風(fēng)控體系，以確保符合未來的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，尤其是在交易數(shù)據(jù)報送、資產(chǎn)流動監(jiān)控和反洗錢合規(guī)方面。

Pillar Re：市場教育普及

虛擬資產(chǎn)市場的復(fù)雜性和高風(fēng)險性，使投資者教育和行業(yè)透明度成為不可忽視的問題。路線圖中的 Pillar Re，正是主要關(guān)注 Web3 市場教育、行業(yè)交流及監(jiān)管透明度，旨在幫助投資者更好地理解市場，並促進(jìn) Web3 企業(yè)與監(jiān)管機(jī)構(gòu)的互動。

其中一個值得關(guān)注的舉措是，香港證監(jiān)會計劃針對 Finfluencers（金融博主）建立監(jiān)管框架。近年來，社交媒體上充斥著大量關(guān)於虛擬資產(chǎn)的投資建議，部分 KOL（意見領(lǐng)袖）通過誤導(dǎo)性宣傳影響投資者決策，甚至少數(shù) KOL 已經(jīng)成為騙局的一環(huán)。因此，SFC 計劃通過推廣金融影響者的負(fù)責(zé)任行為和問責(zé)制，確保幫助投資者更好地了解虛擬資產(chǎn)投資、保護(hù)自己的利益。該舉措一旦落地，對於 Web3 企業(yè)以及 KOL 而言，或許將意味著香港市場的營銷合規(guī)要求將更加嚴(yán)格，KOL 及社交媒體宣傳將受到更高標(biāo)準(zhǔn)的監(jiān)管。

除了針對 KOL 的舉措外，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也計劃推出投資者教育計劃，以提升市場參與者的認(rèn)知水平，降低投資風(fēng)險。此外，Pillar Re 還強(qiáng)調(diào)建立行業(yè)交流平臺，提升政策透明度。香港證監(jiān)會計劃通過虛擬資產(chǎn)咨詢小組（VACP），加強(qiáng)與 Web3 企業(yè)的溝通，使市場參與者能夠更直接地了解監(jiān)管政策，並在政策制定過程中提出反饋。這樣一來，Web3 企業(yè)將可以利用官方行業(yè)交流平臺，與監(jiān)管機(jī)構(gòu)建立更緊密的溝通，確保業(yè)務(wù)的合規(guī)、可持續(xù)。

曼昆律師總結(jié)

香港證監(jiān)會（SFC）此次發(fā)佈的「A-S-P-I-Re」路線圖，無疑是香港虛擬資產(chǎn)市場合規(guī)化進(jìn)程中的重要里程碑。從 5 大支柱和 12 項措施來看，SFC 正試圖在風(fēng)險管控與市場發(fā)展之間尋求平衡。對於 Web3 企業(yè)而言，這一系列新規(guī)的推出不僅意味著香港市場的合規(guī)門檻更加清晰，也意味著合規(guī)成本、市場競爭和監(jiān)管要求將全面升級。

作為長期關(guān)注香港虛擬資產(chǎn)市場監(jiān)管的 Web3 律師，曼昆律師始終保持與香港監(jiān)管機(jī)構(gòu)的密切溝通，並深度參與 Web3 企業(yè)在香港的牌照申請、業(yè)務(wù)合規(guī)及監(jiān)管適配。面對此次即將到來的 SFC 監(jiān)管升級，曼昆律師將密切關(guān)注，並從中開辟合規(guī)方案，為虛擬資產(chǎn)交易平臺、加密基金、Web3 初創(chuàng)企業(yè)及跨境業(yè)務(wù)團(tuán)隊等，在合規(guī)框架下優(yōu)化業(yè)務(wù)架構(gòu)，提高市場適應(yīng)性。

作為長期關(guān)注香港虛擬資產(chǎn)監(jiān)管的 Web3 律師，曼昆律師始終與 SFC 保持緊密交流，並深度參與香港 Web3 企業(yè)的牌照申請與商業(yè)合規(guī)適配。面對本次監(jiān)管升級，曼昆律師密切關(guān)注政策變化，助力交易平臺、加密基金、初創(chuàng)企業(yè)及跨境業(yè)務(wù)等團(tuán)隊，在合規(guī)框架內(nèi)優(yōu)化業(yè)務(wù)架構(gòu)，提高市場適應(yīng)性。

來源：meta era